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很多人买胜宏科技,理由是:
"AI→GB200/GB300→胜宏是英伟达OAM模块PCB的全球核心供应商(据产业链调研份额95%+)+44层HDI量产+AI服务器PCB营收83亿(同比+1081%)→这就是AI PCB里的'最纯标的',比沪电还纯,且刚发H股(02476.HK)'A+H'双平台,港股'AI算力PCB第一股'。"
这话对的程度,比前文的沪电/生益都高——但把"澜起模式"往胜宏2025年报上一砸,还是要先泼半盆冷水:胜宏确实是这组"AI PCB"里AI纯度最高+英伟达生态绑定最深+高阶HDI溢价最显性的那个,但它的52.85%资产负债率/有息约64.5亿(占负债34.6%)/海外基地高CAPEX也是同赛道最重的——它赚的是"NV呼吸+HDI工艺+AI纯度"的三重溢价,不是"加工费升级"那么轻(沪电那种),但也不像联瑞/澜起那种"壁垒硬到不用CAPEX抢"。
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0)先把胜宏的"体检报告"钉死(2025年报,截至2025-12-31)
来源:胜宏科技(惠州)股份有限公司2025年年度报告(cninfo 公告编号:1225007455,2026-03-13披露,审计机构出具标准无保留意见;中证网/格隆汇转载口径一致交叉印证)
核心指标
2025年报(精确值)
2024年报
同比
备注
营业总收入
192.92亿(19,292,313,457.36)
107.31亿
+79.77%
年报P1"主要会计数据"直接披露
归母净利润
43.12亿(4,311,988,274.40)
11.54亿
+273.52%
同上
扣非归母净利润
43.04亿(4,303,867,824.00)
11.39亿
+277.07%
同上
加权ROE
35.56%
约14.2%
+21.36pct
年报直接披露——PCB行业罕见的高ROE
综合毛利率
35.22%
22.72%
+12.50pct
年报"经营情况讨论与分析"章节直接披露,非倒算——AI HDI拉动
净利率(归母/营收)
22.35%
10.76%
+11.59pct
倒算
经营现金流 OCF
+46.03亿(4,602,652,783.97)
+13.58亿
+238.85%
净现比≈106.7% ✅ 跟利润匹配
营业收入现金比
约103%
—
收现质量极高
倒算
资产负债率
52.85%(负债186.27亿/资产352.44亿)
~48%估
+约4.8pct
合并BS:资产352.44亿/负债186.27亿
有息负债
约64.5亿(有息负债率34.6%占负债)
—
⚠️ 较重
年报附注:短期借款约38.2亿+长期借款约22.1亿+应付债券约4.2亿
研发投入
8.28亿(占营收4.30%)
6.12亿
+35.4%
年报"研发投入"章节直接披露
基本EPS
5.01元/股
1.34
—
年报
拟分红
10派20元(含税)
—
—
按股本8,599,724,855股→派现约17.20亿,分红率39.9%
分产品+分业务(年报+公司投资者关系披露——把"AI纯度"定量切一刀)
层
2025收入/占比
同比
怎么读
PCB制造(主业)
180.84亿 / 93.74%
—
几乎100%主业
-AI与高性能计算(AI服务器OAM+交换机+光模块HDI)
83.41亿 / 43.2%(据公司投资者关系调研披露)
+1081%(2024基数约7.1亿)
真引擎:据产业链调研/券商研报共识,胜宏是英伟达GB200/GB300 OAM模块PCB核心供应商(份额95%+);该业务毛利率约43.5%
-消费电子精密PCB(AI PC/可穿戴/ARVR HDI)
估约75亿 / 39%(倒推)
—
含AI PC HDI,也沾"AI边缘"叙事
-车载PCB(三电/智驾/座舱)
估约25亿 / 13%(倒推)
—
特斯拉供应商,车规HDI
地区:直接出口
148.21亿 / 76.83%
—
⚠️ 境外敞口大,同沪电/旭创逻辑
关键读数(胜宏 vs 沪电的"AI纯度"再对标):
沪电:AI服务器+800G ≈ 55-60%(企业网筐倒推) / 综合毛利34.84% / 归母25.9亿
胜宏:AI与高性能计算 43.2% + 消费电子39%(含AI PC HDI)≈ "沾AI"约82%(倒推),综合毛利35.22% / 归母43.1亿;AI那块单块毛利约43.5%
差在哪?胜宏AI单块43.5%(比沪电综合34.84%高8.7pct),且第一大客户占比39.79%(约76.8亿,市场共识为英伟达生态)——这是"AI PCB里最绑NV的那个",比沪电的"企业网筐里混AI"更纯。
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1)为什么选这5家当"棱镜"(照"AI PCB purity king"的壁垒性质)
对照标的
链条位置
核心对照价值
沪电股份(002463)
AI PCB同赛道(企业网+AI服务器+800G)
最直对标:沪电133亿/25.9亿/34.84% vs 胜宏193亿/43.1亿/35.22%——胜宏营收多60亿、归母多17亿、毛利高0.4pct但ROE 35.6% vs 21.8%——差的是"AI纯度+NV绑定+HDI溢价":沪电是"加工费升级",胜宏是"NV绑定+HDI工艺+GB200/GB300 OAM核心供应"
生益科技(600183)
上游CCL(胜宏的覆铜板供应商)
照利润分配:胜宏35.22% vs 生益24.30%——胜宏比上游材料厂毛利高11pct、归母多15亿——这在PCB链里少见(沪电是反过来的:沪电34.8%但归母比生益少1.9亿),因为胜宏的HDI溢价+NV绑定把"加工费"顶到了接近"瓶颈溢价"的档
深南电路(002916)
同赛道A股(IC载板+通信+汽车)
深南191亿/20.5亿/24.5% vs 胜宏193亿/43.1亿/35.22%——同营收规模,胜宏归母是深南2.1倍、毛利高10.7pct——差的是"AI纯度+HDI工艺":深南IC载板拖、通信传统盘拖;胜宏AI 43.2%+消费HDI39%(含AI PC)
中际旭创(300308)
同链下游(NV光模块核心)
胜宏是"NV OAM PCB核心"、旭创是"NV光模块核心"——两者都是NV呼吸绑定的"AI纯度王",但胜宏做的是板材加工(35.22%)、旭创做的是互连瓶颈(42.04%)——差7pct是"板材 vs 瓶颈"的天然差,但胜宏43亿归母已是旭创108亿的40%(胜宏营收193 vs 旭创382,是旭创的50.5%,但归母是旭创的39.9%——"归母/营收"胜宏22.35% vs 旭创28.24%,差6pct),说明胜宏在PCB里已吃到"NV绑定溢价"
鹏鼎控股(002938)/东山精密(002384)
同赛道HDI(消费电子为主)
鹏鼎/东山是"消费电子HDI老大",胜宏是"AI HDI+NV OAM"——照出"同是HDI工艺,沾AI不沾AI差一个天壤":鹏鼎2025毛利约22-24%、东山约18-20%,胜宏35.22%是HDI工艺的"AI溢价版"
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2)同一把尺子:5家对照(2025年报主干,硬对齐公开披露数据)
A. 胜宏(300476)——锚点
192.92亿 / 43.12亿 / 毛利35.22%(年报直接披露,+12.50pct) / 净利22.35% / OCF+46.03亿(净现107%) / 负债率52.85%(有息约64.5亿/占负债34.6%)
核心矛盾一句:AI与高性能计算83.4亿/43.2%/单块毛利43.5% + 第一大客户39.79%(市场共识为英伟达生态) + 据产业链调研系GB200/GB300 OAM模块PCB核心供应商——这是"AI PCB"里最纯的那个,但52.85%负债率/约64.5亿有息/海外基地高CAPEX是"NV呼吸+抢产能"的代价:赚得多但CAPEX重,不像沪电43.8%负债率那么"干净"。
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B. 沪电(002463)——"同赛道:加工费升级 vs NV绑定溢价"
沪电 2025
胜宏 2025
营收/归母
133.4亿 / 25.9亿
193亿 / 43.1亿
毛利/净利
34.84% / 19.39%
35.22% / 22.35%
ROE
21.81%
35.56%
OCF
+18.3亿(净现70.7%)
+46.0亿(净现107%)
负债率/有息
43.8% / 估15-20亿
52.85% / 约64.5亿(占负债34.6%)
AI纯度
估55-60%(企业网筐倒推)
AI与高性能计算43.2% + 消费电子39%(含AI PC) ≈ 沾AI约82%(倒推)
客户
NV/云厂/富联(筐里还有传统企业网)
第一大客户39.79%(约76.8亿,市场共识为英伟达生态)
怎么读: 同是"AI PCB",沪电是"加工费升级"(企业网筐里AI占比估55-60%,还有传统盘),胜宏是"NV绑定+HDI溢价"(AI 43.2%单块毛利43.5% + 据产业链调研系GB200/GB300 OAM PCB核心供应)。所以胜宏ROE 35.6% vs 沪电21.8%、归母43亿 vs 26亿——但胜宏负债率52.85%比沪电43.8%高9pct、有息约64.5亿是实打实的(沪电有息估15-20亿级)——胜宏赚的是"NV呼吸的HDI溢价",沪电赚的是"AI混血的工艺升级",前者更赌NV、后者更稳。
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C. 生益(600183)——"上游CCL:胜宏居然比上游赚得多"
生益 2025
胜宏 2025
营收/归母
227.5亿 / 27.8亿
193亿 / 43.1亿
毛利/净利
24.30% / 12.22%
35.22% / 22.35%
OCF
+35.6亿
+46.0亿
负债率
42.78%
52.85%
怎么读(PCB链最反直觉的一行):
前文沪电篇我们说"生益27.8亿归母 > 沪电25.9亿(尽管沪电毛利高10.5pct)"——但胜宏直接把这条推翻了:胜宏35.22%毛利 / 43.1亿归母,比生益24.3% / 27.8亿,毛利高11pct、归母多15亿、OCF多10亿。
为什么胜宏能"反杀上游"?因为胜宏吃的不是普通CCL的PCB加工,是HDI(M6/M8级低损耗CCL+极细线路)+ NV OAM绑定——这块的ASP/毛利足够高,能把上游CCL成本(生益的)覆盖完还剩35.22%。所以"AI HDI"是PCB链里唯一能"反压上游材料"的细分——这也是胜宏估值比沪电/深南高的核心(不只是AI纯度,是"HDI工艺+NV绑定"让它在链里的利润分配权重比生益还狠)。
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D. 深南(002916)——"同赛道:AI纯度差一个天壤"
深南 2025
胜宏 2025
营收/归母
191.1亿 / 20.5亿
193亿 / 43.1亿
毛利
24.51%
35.22%
ROE
14.19%
35.56%
业务结构
IC载板84亿(44%)+通信PCB+汽车
AI 43.2%+消费HDI39%(含AI PC)+车载13%
怎么读: 同193亿营收,胜宏归母是深南2.1倍、毛利高10.7pct、ROE高21pct——全是"AI纯度+HDI工艺+NV绑定"的差距。深南的IC载板还在价格战爬坡,胜宏的AI HDI已经在收43.5%的单块毛利。
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E. 旭创(300308)——"同是NV呼吸绑定的'纯度王',板材 vs 瓶颈"
旭创 2025
胜宏 2025
链条
800G/1.6T光模块(互连瓶颈)
AI服务器PCB/OAM(板材加工)
营收/归母
382亿 / 108亿
193亿 / 43.1亿
毛利/净利
42.04% / 28.24%
35.22% / 22.35%
客户
英伟达核心
第一大客户39.79%(市场共识为英伟达生态)/ OAM PCB核心
壁垒
良率+NV认证+硅光(瓶颈)
44层HDI+mSAP+OAM PCB核心(工艺+绑定)
怎么读: 同是"NV绑定的AI纯度王",旭创赚瓶颈、胜宏赚板材——7pct毛利差(42 vs 35)是"瓶颈 vs 板材"的天然差,但胜宏43亿归母已是旭创108亿的39.9%(胜宏营收193 vs 旭创382,是旭创的50.5%——但"归母/营收"胜宏22.35% vs 旭创28.24%,差6pct)——说明胜宏在PCB链里已经吃到"NV绑定溢价",是PCB里最接近旭创级赚钱效率的那个(沪电25.9亿/生益27.8亿都被甩开)。
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3)拆到业务线:胜宏的"强"与"弱",旁边看得最清楚
① 利润结构:35.22%综合毛利在"AI PCB"里是什么段位?但更狠的是AI单块43.5%
标的
赚的是什么钱
综合毛利
AI单块毛利(若有)
归母
2025营收
旭创 300308
光模块(瓶颈)
42.04%
—
108亿
382亿
胜宏 300476
AI HDI/OAM(NV绑定+工艺)
35.22%(年报直接披露+12.50pct)
≈43.5%(AI与高性能计算,据公司调研)
43.1亿
193亿
沪电 002463
AI PCB(加工费升级)
34.84%
—
25.9亿
133亿
生益 600183
CCL(双寡头稳态)
24.30%
—
27.8亿
228亿
深南 002916
IC载板+通信PCB
24.51%
—
20.5亿
191亿
鹏鼎 002938
消费电子HDI(非AI)
~22-24%估
—
—
—
一眼结论:胜宏35.22%是"AI HDI溢价"档——比沪电高0.4pct不算多,但AI单块43.5%已经摸到旭创42%的肩线了(注意:旭创42%是综合,胜宏43.5%是AI子块、综合被消费+车载拖回35.22%)。"据产业链调研系GB200/GB300 OAM PCB核心供应商"这个身份,让它在一块PCB上赚的毛利,接近光模块瓶颈的档——这是PCB链里独一份。
② 负债率52.85%/有息约64.5亿:NV呼吸的代价
项
胜宏 2025
沪电 2025
读
资产负债率
52.85%
43.77%
胜宏重9pct
有息负债
约64.5亿(占负债34.6%)
估15-20亿
胜宏是有息重法(惠州+海外基地高端产能扩张高CAPEX)
OCF
+46.03亿
+18.29亿
但胜宏OCF绝对值大2.5倍,能cover CAPEX
净现比
107%
70.7%
胜宏NV/云厂回款更狠
怎么读: 胜宏不是"轻资产工艺溢价"(联瑞/澜起那种),它是"重CAPEX抢NV订单的工艺溢价"——52.85%负债率/约64.5亿有息是"惠州基地+海外基地"的代价。H股02476.HK已于2026-04招股,A+H双平台后能缓一点,但NV订单的节拍(GB300→Rubin)要求它一直capex跟着跑——这是"胜宏模式"比"沪电模式"赌性更重的地方。
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4)一张表:把胜宏和5家"同一张图"看完(2025年报同口径·钉死版)
标的
链条角色
2025营收
2025归母
毛利率
净利率
OCF
负债率
关键风险
胜宏 300476
AI HDI/OAM(NV生态绑定+据产业链调研系GB200/GB300 OAM PCB核心+44层HDI)
193亿
43.1亿
35.22%(年报直接+12.5pct)
22.35%
+46.0亿(净现107%)
52.85%(有息约64.5亿/占负债34.6%)
NV订单节拍(GB300→Rubin)→ 高CAPEX跟随;52.85%负债/约64.5亿有息;消费+车载仍占约57%非AI纯血;H股摊薄
沪电 002463
AI PCB(加工费升级)
133亿
25.9亿
34.84%
19.39%
+18.3亿
43.8%
约45%非AI;泰国厂爬坡
生益 600183
CCL双寡头(胜宏上游)
228亿
27.8亿
24.30%
12.22%
+35.6亿
42.8%
高阶被台光电压;IC载板爬坡
深南 002916
IC载板+通信PCB
191亿
20.5亿
24.51%
10.7%
+28.5亿
42.3%
IC载板价格战
旭创 300308
光模块(NV瓶颈绑定)
382亿
108亿
42.04%
28.24%
+109亿
30.2%
NV/Capex呼吸;境外90.6%
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5)结论:胜宏到底值不值?用"角色"说话(收束·第十七种)
联瑞新材 = 物理不可替(球硅/40.7%/26.2%)
澜起科技 = 系统BOM锁(DDR5/62.2%/41.0%)
中际旭创 = AI Capex阶跃(光模块/42%/28.2%)
工业富联 = AI制造吞吐(集成/7%/3.9%)
亨通光电 = 基础设施三明治(12.5%/4%)
长电科技 = OSAT重资产(14%/4%/capex 63亿)
海光信息 = 国产算力底座(57.8%/17.7%)
沪电股份 = AI基建加工费升级(PCB/34.8%/19.4%)
生益科技 = AI材料双寡头稳态(CCL/24.3%/12.2%)
胜宏科技 = 完全不同的第十七种——
它不是"算力核心不可替代"(联瑞/澜起),不是"加工费升级"(沪电那种稳但混血),不是"瓶颈暴利"(旭创那种)——它是"NV呼吸绑定的HDI工艺王":据产业链调研系英伟达GB200/GB300 OAM模块PCB核心供应商(份额95%+)+44层HDI+mSAP,AI与高性能计算83.4亿/43.2%/单块毛利43.5%。
它的体温是193亿/43.1亿/35.22%综合毛利(年报直接披露,+12.5pct)/AI单块43.5%/OCF+46亿/负债率52.85%有息约64.5亿——比沪电赚得多(归母多17亿/ROE高14pct),但比沪电重(负债率高9pct/有息约64.5亿 vs 沪电估15-20亿);比生益赚得多(归母多15亿/毛利高11pct),因为是"HDI工艺+NV绑定"反压了上游CCL;比旭创毛利低7pct但归母是旭创39.9%,因为是"板材"不是"瓶颈"。
所以胜宏在组里的定位是"AI PCB里的NV纯度王+HDI工艺溢价"——它比沪电更赌NV、比生益更赚、比深南更纯、比旭创便宜一档。 它的催化剂不是"AI永远涨",是三件事:①GB300→Rubin的OAM订单节奏(据产业链调研系核心供应商但需盯NV会否引入二供)、②44层/mSAP产能爬满(海外基地+H股募资缓解CAPEX)、③消费电子HDI里AI PC的占比抬升。这三件事在NV Capex上行期会自动发生,在52.85%负债率/约64.5亿有息面前,需要逐季验。
胜宏 vs 沪电的一句话对照(收束整组"AI PCB"双雄)
沪电赚的是"企业网筐里的AI混血升级"(34.8%/25.9亿/负债43.8%干净),胜宏赚的是"NV OAM筐里的AI纯血溢价"(35.22%/43.1亿/负债52.85%重但OCF 46亿)。 前者买"AI基建的加工费升级+稳",后者买"NV呼吸的HDI独家溢价+赌"——在胜宏35.22%(年报直接给)vs AI单块43.5%(公司调研)vs 约64.5亿有息面前,这两句就分得清清楚楚。
你盯胜宏该盯的三行(比"NV OAM核心"口号有用)
AI与高性能计算占比:2025是43.2%(公司调研口径),2026Q1产业披露已破50%——能不能拱到60%+?决定综合毛利能不能从35.22%拱到37-38%
GB300→Rubin OAM订单节奏:据产业链调研系核心供应商(份额95%+),但也要盯NV自己会不会引入二供(台资竞对如TTM/迅登)
有息约64.5亿/H股募资后缓解程度:A+H双平台后CAPEX压力能否降下来,决定52.85%负债率能不能回48-50%区间
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